Balance: la deuda en los dos años de gestión de Macri

ECONOMÍA 04/12/2017 Por
En estos dos años, la deuda pública subió tanto en términos nominales como con respecto al PBI. Más allá de las posturas políticas, la conclusión parece ser: "Deuda sí; a este ritmo, no"
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El título de deuda argentino más antiguo todavía vigente se emitió hace casi 28 años: corresponde a un préstamo concedido a la Ciudad de Buenos, la fecha de emisión fue el 24 de enero de 1991 y aun restan cancelar 2,5 millones de dólares. Las estrategias de financiamiento de un Estado se mantienen en el tiempo y afectan a las cuentas del país en el largo plazo. Ahora, ¿qué pasa en la actualidad? ¿Cómo se financia la gestión de Mauricio Macri ? ¿Representa el nivel de deuda una alerta roja para la economía argentina?

Según información publicada en la web del Ministerio de Finanzas, la deuda pública bruta (es decir, la deuda total que debe pagar el Estado argentino sin tener en cuenta si ya tiene o no garantizado cómo cancelar ese pasivo) ascendía a u$s 307.295 millones en junio de 2017 (último dato oficial disponible), lo que equivale a 56 por ciento del Producto Bruto Interno (PBI) argentino.

Cuando asumió Macri en diciembre de 2015, el monto era de u$s 253.989 millones, un 46% del PBI. Es decir que, en un año y medio, la nueva gestión aumentó un 20% el monto total que debe pagar el Estado argentino en términos nominales y subió diez puntos el peso de la deuda en relación al PBI.

Sin embargo, entre junio y diciembre de este año, el Gobierno nacional continuó emitiendo títulos y bonos. Datos posteriores a junio provisto por consultoras privadas llevan el total de la deuda bruta hasta los u$s 342.000 millones, tal como puede consultarse en la web del Observatorio Fiscal Federal de la Argentina. Así, entonces, el aumento en dólares en los últimos dos años fue de alrededor del 35%.

Otra manera de detectar la evolución es mirar las nuevas emisiones desde el cambio de gestión. Según el Observatorio de la Deuda dependiente de la Fundación Germán Abdala, entre comienzos de 2016 y octubre de 2017 las emisiones realizadas por la administración nacional ascienden a u$s 138.262 millones. De ese total, el 78% corresponde a deuda en moneda extranjera contraída por la administración nacional, las provincias y el sector privado.

Si se pone el foco solamente la deuda en moneda extranjera, con los datos consolidados a octubre de 2017 provistos por el Observatorio de la Deuda, de los u$s 108.506 millones emitidos entre enero de 2016 y el décimo mes de 2017, el 80% corresponde al Estado nacional, un 10% a las provincias y un 9% al sector privado.

Estos números, sin embargo, no son finales, porque corren ininterrumpidamente los intereses. Cada segundo, según el Observatorio Fiscal, se suman 862 dólares de nueva deuda. Un reloj que no se detiene y que, a simple vista, asusta por la velocidad del avance. ¿Es sostenible este nivel de endeudamiento?

Buitres, Griesa y 15 años de historia cerrados con más deuda

El 29 de febrero de 2016, a casi dos meses de haber asumido, la reciente administración de Mauricio Macri cerró un capítulo de 15 años: el mediador Daniel Pollack anunció en Nueva York que los fondos buitre NML Capital y Aurelius, entre otros acreedores, habían aceptado una oferta de pago de la Argentina por u$s 4653 millones por los bonos en su poder que habían quedado en default el 22 de diciembre de 2001, cuando Adolfo Rodríguez Saá anunció el cese de pago en la Asamblea Legislativa al asumir su presidencia de apenas ocho días.

El acuerdo contemplaba que, para dar de baja la demanda que complicaba el panorama financiero de la Argentina, el país debía pagar en efectivo. Para eso, la administración de Mauricio Macri emitió en abril de 2016 cuatro títulos públicos con tasas de entre el 6% y el 7,6% anual: u$s 2750 millones a tres años (Bonar 2019), u$s 4500 millones a cinco años (Bonar 2021), u$s 6500 millones a 10 años (Bonar 2026) y u$s 2750 millones a 30 años (Bonar 2046). En total, recaudó u$s 16.500 de los cuales pagó en efectivo u$s 9300 a NML, Aurelius y otros fondos que terminaron entrando en el acuerdo.

Guillermo Nielsen, secretario de Finanzas de la Nación durante la presidencia de Néstor Kirchner y uno de los responsables del canje realizado en 2005 para levantar la cesación de pagos de los bonos defaulteados, evaluó en diálogo con El Cronista que, en perspectiva, sigue considerando que fue correcta la decisión de la actual administración nacional de cerrar el acuerdo con los holdouts.

“Las condiciones del acuerdo fueron dispuestas por el sistema judicial de Nueva York y había sido convalidado implícitamente por la Corte Suprema norteamericana al no tomar la apelación argentina. Entonces 'no hay tu tía' cuando tenés esa situación", señala.
La administración de Cristina Kirchner había desarrollado una estrategia confrontativa con los fondos buitre. “Queremos pagarles, pero no a tasas usurarias. Tenemos mucha dignidad nacional”, había asegurado la entonces primera mandataria en mayo de 2015, apenas unos meses antes de cerrar su segunda presidencia.

La postura de la Argentina, aunque no tuvo logros concretos en los tribunales de Thomas Griesa (el juez había fallado contra el país y no modificó su postura), sí provocó adhesiones a nivel mundial. De hecho, en septiembre de 2015, la Organización de las Naciones Unidas aprobó por amplia mayoría una propuesta argentina sobre la reestructuración de la deuda soberana, que hablaba del respeto a la sostenibilidad y a los acuerdos cerrados con la mayoría de los acreedores, que no podían ser cuestionados por las minorías que habían quedado afuera.

Con el cambio de gobierno, la estrategia de negociación se modificó. A pesar de que el Congreso había votado con anterioridad la Ley Cerrojo y la Ley de Pago soberano que impedían hacer acuerdos por fuera de los canjes de 2005 y 2010, el Ejecutivo logró que el Parlamento diera de baja esas legislaciones. Los tiempos políticos habían cambiado.

Martín Kalos, economista y director de EPyCA consultores, asegura que, con el arreglo de los holdouts, la administración de Cambiemos “terminó el proceso que había empezado el kirchnerismo de ir resolviendo los frentes que tenía abierto el Estado nacional desde el default declarado por Rodríguez Saá en 2001”.

“El kirchnerismo había arreglado los juicios ante el CIADI, los que la misma administración había generado como el de Repsol por el 51% de YPF, estaba en tratativas con el FMI y había hecho la reestructuración de los títulos por el 93% de toda la deuda defaulteada.

Quedaba un 7% de holdouts, incluyendo los fondos buitre, que Macri logró cerrar y esto le da previsibilidad al Estado argentino, porque demuestra capacidad de repago al no tener juicios en contra. Esa previsibilidad de la capacidad de repago es lo que le permite a Macri, desde entonces, tomar deuda como nunca antes en la historia argentina", analiza Kalos.
¿Deuda sí, deuda no?

Las formas en las que un Estado se financia son múltiples. Lo más intuitivo es pensar en los impuestos que pagan las personas y las empresas, pero también se pueden obtener ingresos a través de las contribuciones de la seguridad social, las regalías o rendimiento de inversiones y también a partir de la venta de bienes y servicios. Otra manera es, claramente, a través del endeudamiento. La pregunta es, ¿qué nivel de deuda es sostenible?.

Hay varios indicadores de sostenibilidad de la deuda pública. El más extendido es la comparación del monto total de la deuda con el PBI. Mientras que en diciembre de 2015 la deuda pública bruta ascendía al 46% del PBI, 18 meses después esa relación pegó un salto de 10 puntos hasta ubicarse en el 56% del producto producido por la economía argentina. Y, según cálculos de Observatorio Fiscal Federal, a fin de 2017 podría aumentar hasta aproximadamente el 60% del PBI.

Otra forma de mirar la sostenibilidad sería comparándola con las exportaciones. En este caso, el último dato disponible en el Observatorio Fiscal Federal es que la deuda fue equivalente en 2016 a cinco años de exportaciones de la Argentina, relación que viene empeorando sostenidamente desde 2011, cuando representaba dos años y medio.


Distintos economistas consultados por El Cronista coinciden en un punto: el nivel de deuda actual no resulta problemático porque el kirchnerismo dejó el pasivo público en niveles muy bajos. En diálogo con este medio y con motivo del armado de esta nota, un funcionario nacional reconoció que el nivel de endeudamiento era una “herencia liviana”, en un opuesto claro a la figura de la “pesada herencia” que usó de manera retórica el actual Gobierno apenas asumió el mandato para referirse al estado del país.

“Lo más preocupante es la dinámica. Cuando uno ve la foto de relación deuda-producto, sobre todo la deuda externa, es sostenible. No es un nivel muy alto en términos históricos. Lo que sí se advierte es la celeridad”, le dijo a este medio la extitular del Banco Central Mercedes Marcó del Pont.

La exfuncionaria del BCRA explica que lo más preocupante del actual nivel de emisión de deuda en títulos públicos es el déficit del país en la balanza comercial, es decir, el saldo negativo entre los dólares que la Argentina gasta en importaciones y los que obtiene con las exportaciones.


“Tenemos desequilibrio de cuenta corriente pero también tenemos una fuga enorme, más alta de la que teníamos en la época del kirchnerismo. ¿Por qué eso no se vio en el mercado de cambios? ¿De dónde viene el superávit de la cuenta capital? Obviamente del endeudamiento, pero también del ingreso de capital especulativo y de la desdolarización del sector privado financiero y no financiero que está haciendo operatorias de carry trade. Si no hubiera existido esa oferta de dólares de los que están haciendo bicicleta financiera hubiéramos tenido déficit en las dos dimensiones del sector externo: en la cuenta capital y en la cuenta corriente. Esto es realmente muy vulnerable. Esta bicicleta que se ha armado, esta secuencia entre endeudamiento, valorización financiera, fuga de capitales y ampliación del déficit externo, es preocupante a mediano y largo plazo”, sostiene Marcó del Pont.

En las antípodas ideológicas, el economista Juan Carlos De Pablo evaluó en el programa televisivo A Dos voces que “así como vamos, chocamos”, en alusión a los niveles de déficit fiscal y endeudamiento. “Hay que atacar el déficit y la deuda. Los gobernantes no están los suficientemente preocupados con lo fiscal y ojalá yo esté exagerando, ojalá la historia me diga que mis miedos son infundados”, dijo el economista a fines de noviembre.



Irina Morini, economista jefe de la Fundación Capital, también opina en esta línea: “Los ratios de deuda lucen aún manejables, más aún sin contar intra sector público, teniendo en cuenta que se partió de una base muy baja. No obstante, si bien no es algo que estemos previendo, no se debe dejar de tener en cuenta que cualquier acontecimiento externo que provoque un salto en el tipo de cambio, puede afectar este ratio".


Nielsen también es de la partida que alerta sobre el financiamiento del déficit con emisión de deuda, y asegura que el Gobierno debe “recortar el gasto en todos los sectores sociales”.

“Creo que el escenario no es malo pero es ciertamente de riesgo. Y de un riesgo exagerado, porque se está emitiendo deuda para pagar jubilaciones, planes sociales y sueldos, que son los mayores componentes del gasto público. No es que se endeuda y está haciendo una transformación del sector exportador que en poco tiempo va a ayudar a generar los dólares para pagar la deuda. No. Yo no veo que haya otra perspectiva”, señala el economista.

Martín Kalos, por su parte, señala que el nivel de endeudamiento actual “en sí no es preocupante” pero marca que “sí es cierto que el problema es la perspectiva”.

El director de EPyCA asegura que el aumento de la deuda comienza a tener cada vez más importancia en los gastos del Estado, debido al peso de los intereses en el presupuesto. Esto, a su vez, obliga a ajustar aquellos gastos que el Gobierno considera desequilibrantes, algo que en la historia de la Argentina reciente tuvo resultados muy traumáticos en términos sociales. Un ejemplo actual es el cambio de la fórmula del aumento de las jubilaciones, con la cual el Estado dejará de pargar 100.000 pesos en estas prestaciones sociales.

“Los intereses en 2015 equivalían al 1,4% del PBI y en 2018 van a equivaler al 2,3%. Esto qué significa que más plata que podría destinarse a otros gastos, tiene que usarse a solventar el pago de los intereses de la deuda tomada. El problema es cuando esto empieza a requerir que otros gastos se hagan más chicos para poder pagar la deuda, algo que ya pasó en la historia argentina”, señala Kalos.


Este medio se comunicó con el Ministerio de Finanzas de la Nación para preguntarle cuáles son los planes en el mediano plazo respecto de la colocación de deuda, y si con el objetivo de la baja sostenida del déficit fiscal también irían reduciendo las colocaciones de títulos públicos, pero no obtuvo respuestas.

Más allá de las posturas y las corrientes económicas, la conclusión podría ser: "Deuda sí; a este ritmo, no".

Bonus track: el rojo del BCRA

El Estado nacional no es la única dependencia que puede tomar deuda. El Banco Central, la autoridad monetaria del país, también tiene instrumentos para administrar la política monetaria que son tomados como pasivos. Este rojo, en términos técnicos, recibe el nombre de “déficit cuasifiscal”.

En el control de la inflación, el mayor instrumento que utiliza la entidad que dirige Federico Sturzenegger son las Lebac. Al 29 de noviembre, el stock ascendía a 1162 millones de pesos, un 130,5% de la base monetaria. Es decir que el Central tiene hoy más pasivos que dinero circulante en la economía. Además, ese stock representa el 11% del PBI y los intereses que pagará (al igual que el año pasado) rondarán el 2% del PBI, según cálculos del la consultora Eco/Go.


Federico Furiase, director de Eco/Go, en diálogo con El Cronista señaló que “la acumulación de Lebac en alguna medida refleja la inconsistencia de intentar bajar la inflación con la señal de la tasa de interés mientras el déficit fiscal sigue bombeando los agregados monetarios, la suba de tarifas presionando en la inflación de costos y la presencia de inercia en las paritarias”.

“El atraso del dolar y la alta tasa real para bajar la inflación deterioran el balance cuasifiscal. Este punto ilustra la interdependencia entre el gradualismo fiscal financiado con deuda en dólares y la acumulación de Lebac del BCRA, dado que para lo que se atrase el tipo de cambio el BCRA luego tiene que esterilizar vía tasa la emisión monetaria generada por la venta de los dólares al Tesoro que colocó vía deuda y es en este juego donde se esconde le mayor riesgo”, señala el economista.

Una visión más crítica tiene la extitular de la entidad, Marcó del Pont, quien considera que el BCRA se metió en un “laberinto”. “El andamiaje de endeudamiento, acumulación financiera y fuga, tiene al BCRA como gran promotor, porque esta ampliación de las colocaciones de Letras a estas tasas de interés tan atractivas a nivel global han generado un nivel de desequilibrio cuasifiscal que efectivamente mirado desde la discusión más global que tenemos ahora con estas reformas que está planteando el Gobierno por ejemplo, más que duplica lo que se quiere ahorrar con la cláusula de ajuste de las jubilaciones”, critica.

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